作者丨刘致呈
最近，中金公司官网更新了第十九期马上消费金融股份有限公司的上市辅导进展工作报告，并再次指向了一个问题：
董事会中独立董事人数少于三分之一，不符合上市公司的相关规定。
说实话，这个消息挺让人意外的。
因为从2021年初，在重庆证监局办理辅导备案登记开始，到现在，马上消费的IPO辅导之路已经走过了4年半的时间。
可如今回头一看，怎么还在这些最基本的合规问题上来回拉扯。
要知道，在当前消费金融行业整体承压，内部剧烈分化的时代背景下，作为既非银行系，也无互联网巨头输血的马上消费，已经逐渐在业绩层面表现出了些许颓势。
那么随着未来行业转型的进一步加剧，马上消费的IPO之路又该何去何从呢？
消费金融的护城河有多深？目前，马上消费被称为中国第三大消金公司。
2024年，马上消金实现营收151.49亿元，净利润达到22.81亿元。整体营收、利润规模，仅次于蚂蚁消金和招联消金。
并且马上消费还是一家产业系公司。天眼查APP显示：大股东重庆百货持股33.0893%，二股东中关村科金持股31.4338%，三股东物美集团持股17.1745%……
所以，马上消费的贷款（流动性）资金来源，主要是由借款、拆入资金及应付债券构成。
比如2024年末，公司市场融入资金余额为400.37亿元。其中，短期借款余额290.48亿元，拆入资金余额13.11亿元，长期借款余额2.92亿元。
同时，马上消费发行的信贷资产证券化余额（不包含应计利息，下同）为21.59亿元，发行银登收益权产品余额21.32亿元，发行金融债券余额49.96亿元。
此外，公司股东也会将闲置资金以股东存款的形式留存于公司，给予日常流动性支持。比如去年，马上消费的“吸收股东存款”就高达75.11亿元……
从这个角度看，马上消费的商业模式有点以债养债、赚中间利率差的意思。
毕竟，据马上消费所说，现在公司贷款定价利率均控制在24%以下。
但是在今年上半年，其发行的两次共计25亿元的金融债券，票面利率分别为1.88%和2.05%，两者之间的利率差足以让马上消费赚的盆满钵满。
不过越是如此，也越让人疑惑，马上消费明明有更便宜的融资渠道，但为什么还要从大股东重庆百货身上吸收高成本存款，以至于对应的存款利率竟高达4.06%-5.36%，几乎比去年大部分时间的1年期和5年期以上LPR报价还要高？
这笔意外的关联交易，又会不会成为马上消费IPO的新阻碍呢？不妨让子弹在飞一会儿。
当然，这些都只是最基本的合规问题，正式申报之前整改完毕即可，真正关键的还要看其经营成色如何。
2024年，马上消费最突出的表现就是增利不增收，营收同比下降4.09%，净利润却增长15.09%。
拆分来看，背后的原因主要是信用减值损失的大幅下滑，从2023年的60.24亿元骤降至了2024年的38.6亿元。
对此，马上消费金融股份有限公司2025年跟踪评级报告中提到，2024年，由于提升开放平台业务规模并压缩表内贷款规模，加之考虑到资产质量控制稳定，拨备充足，因此公司较之前年度适当减小了资产减值计提力度。
也就是说，这个指标的下调似乎带有一定的主观性。
实际上，马上消费的资产质量也没有想象中的那么乐观。
过去三年间，马上消费的不良贷款规模为12.84亿元、16.48亿元和15.33亿元。
对应的不良贷款率为2.05%、2.48%和2.49%，整体不仅基数大，而且还呈现出一路上涨之势。
为什么会这样？很简单，马上消费瞄准的本来就是传统银行金融机构看不上的个人消费者用户，以家电家居、手机数码、装修租房等消费用途为核心，主打的是单笔5万元以下、甚至1万元以下的消费信贷市场。
在实际落地中，以2024年为例，马上消费贷款合同期限在12个月以内的占比达98.42%，贷款规模在3000元及之下的占比达66.37%。
其中，18—22岁、22-30岁的客户信贷占比分别为12.24%和27.53%。
很明显，马上消费的目标客群主要是刚出学校或工作不久，收入不稳定的年轻人，所以对应的信贷坏账的潜在风险也就更大。
在过去经济上行期，马上消费靠着小额分散的打法策略，也许可以实现信贷双方的微妙平衡，甚至是向上发展。
但现在，随着宏观经济承压、社会就业压力加剧，借款人的偿债能力不确定性也开始大大增加的时候，这种平衡就可能会被打破。结果哪怕只是几千块钱的小额贷款，但马上消费的不良贷款率还是持续不断地上涨。
不过好一点的是，马上消费过去积累下的经营底子还在，所以整体的资产质量和安全性依然还是很能打。
比如说拨备覆盖率，过去三年间分别为416.74%、518.54%和548.45%；又比如说核心一级资本充足率，分别为12.71%、13.08%和13.37%，全部都在不断升高。
所以，如果不考虑IPO上市的话，那么马上消费的这份成绩单绝对算是可圈可点，对得起行业领军品牌的地位。
代理催收费用猛涨，马上消费如何排雷是关键再来看现在马上消费最大的问题——营收下滑。
从2022年末到2024年末，马上消费实现营收136.53亿元、157.95亿元和151.49亿元，同比增长15.69%和-4.09%。
从马上消费金融股份有限公司2025年跟踪评级报告来看，过去一年，马上消费的营收变动主要是利息净收入下滑，更具体点说是表内贷款规模下降导致的。
2024年，马上消费“当年发放贷款金额”为1618.2亿元，同比下滑9.49%。对应的利息净收入也就从102.8亿元下滑至了94.95亿元。
不过，这实际上是马上消费信贷服务，从表内到表外战略调整的结果。
即在坚持表内自营投放业务稳步发展的同时，加速向以开放平台业务为主的战略倾斜，走自营+开放平台业务模式的转型路线。
开放平台业务，简单来说就是马上消费与商业银行们从资产端共享客户，在风控端联合审批，贷后客服及催收共同管理，在增强与金融机构粘性的同时，扩大客户服务规模。
两者可以联合贷款，也可以由马上消费自营负责获客营销、产品运营、风控与贷后管理等环节，仅放款资金由外部提供。整体在实现一定贷款利息收入的同时，赚取的更多是手续费及佣金收入。
目前，马上消费的联合贷款出资比例已经来到了30%。
截止2024年末，马上消费也已经与九十余家金融机构开展合作，全年开放平台业务放款金额达到了1805.87亿元，甚至比表内1618.2亿元的规模更加庞大。
这也使得同期，马上消费的手续费及佣金净收入依旧保持着增长的态势，从2023年的52.49亿元，逆势攀登至了54亿元。
从长远来看，马上消费开放平台战略的好处是信贷风险转移，也能够摆脱以债养债的传统增长模式，但挑战也很明显，对获客营销，风控和贷后管理等前端服务要求也会越来越高。
这可能也解释了，为什么过去一年，马上消费的贷款规模小了，但是对应的业务管理费却猛增至71.58亿元，同比增长14.38%的原因。
其中，代理催收费用占据了大头。有媒体盘点，2020年至2023年马上消费“代理催收费用”连创新高，分别为11.56亿元、15.01亿元、20.88亿元、28.20亿元，四年合计高达75.7亿元。
至于2024年，马上消费的代理催收费则进一步增长至了31.28亿元，占营业收入比例突破20%。
在如此大规模的代理催收动作下，公司自然也不可避免地会沾染上一些行业乱象。
最直接的，在去年十月澎湃新闻推出的《卧底催收公司30天：看到了恐吓羞辱，还有他人的信用卡消费记录》调查暗访中，就曾提到了重庆信盟科技发展有限公司合肥分公司在培训时，会建议新员工用“威胁恐吓”的方式来施压。
实际催收环节中，催收人员会直接报出欠款者家人、朋友的信息，甚至用恐吓、侮辱等方式，欠款者几乎没有任何隐私。
虽然相关事件曝光后，经合肥方面初步调查，未发现明显问题。但是有媒体却通过天眼查APP发现，重庆信盟科技发展有限公司合肥分公司，以及重庆信盟科技发展有限公司的实控人都是赵国庆，也就是马上小微的董事长，马上消费金融的创始人、CEO。
而说起重庆信盟科技，去年8月的财新网文章提到，信盟科技因催收致人死亡，多名员工被浙江警方带走的消息在市场流传。
随后，马上消金表示，没有客户因被催收死亡，但的确有负责催收的外包公司员工被警方带走，现已被释放；主要是涉及个人信息安全保护问题，具体情况还在等警方调查。
这实际上就已经给马上消费敲响了警钟，但没想到在两个月后，其又被澎湃新闻卧底曝光了。
如此来看，无论是自营贷款，还是开放平台业务，马上消费也许能够把信贷坏账的风险转移出去，但是在绕不开的代理催收面前，却似乎又容易引来监管的风险打击。一饮一啄之间，马上消费和赵国庆们也必须要重新思考一下未来的IPO之路了。
不过除了“讨债”这个行业性难题外，马上消费的获客表现依旧十分能打。
2024年的市场推广费用为14.35亿元，较2023年仅增长了约0.03亿元。
这说明现在马上消费搭建的自营获客渠道、合作场景平台获客渠道整体相对稳定。特别是2024年，其自营渠道获客贷款占比已提升至约80%，对不同渠道客户的结构、质量、成本多元平衡也逐渐实现了资产的最优选择。
这是个好消息。
但可惜就是，现在马上消费金融面临的是IPO难题，看的不完全是长板优势，同时也会更在意短板问题。
作为一家全国第三大的消费金融公司，马上消费想要顺利上市就势必会面临无数的“苛责”。
所以，如何在业绩增长与风险管控、伦理约束之间找到平衡，这可能将会是决定马上消费未来IPO走向的关键命题……
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